熱錢流出是大概率事件
社評
近日央行公布的金融數據顯示，去年12月份新增外匯儲備104億美元，它低於當月貿易順差184億美元與fdi121億美元的總和201億美元之多。一般意義上，這意味著整個國際收支項目下存在資金外流的問題。上一次資金外流出現在2008年9月，全球金融危機爆發，跨國公司拋售中國等新興市場國家資產來增強自身流動性。
主流觀點認為，導致去年12月份出現所謂國際收支出超問題，與12月份美元兌歐元等其他國際貨幣的明顯升值直接關聯，也與12月份美國國債價格的下跌有關聯。與此同時，12月份單月新增外匯占款達2910億元，折合426億美元，與當月合計305億美元的貿易順差與fdi之和多了121億美元。這似乎佐證國際收支不僅沒有出超，而且還是入超。
我們認為，該觀點是錯誤的。中國的外匯儲備核算采取成本法，而非現值法。美元兌歐元的幣值變化短期內不影響現時外匯儲備。由於外匯儲備的會計處理方法為收支實現制而非權責發生制，因此這689億美元的存量外匯儲備的損失由於沒有發生權責變動，並不可能計算入12月份的外匯儲備變動之中。另外一個證據是，2008年9月後全球金融危機爆發以來，中國持有美國兩房3700余億美元資產發生了大幅貶值，但在計算外匯儲備中並沒有跡象顯示央行核算了這一損失。
實際上，中國目前的結售匯制度也可客觀上不利於中國使用現值法核算外匯儲備；畢竟這樣一來，處理的將不再是央行的央行資產的外匯儲備部分，還所有央行的負債――基礎貨幣發行量問題，因為由於外匯儲備已是基礎貨幣發行的主要來源，外匯儲備的變動需要基礎貨幣的變動，否則央行的資產負債結構按照復式記賬法無法平衡。所以，主流的解釋是沒有足夠說服力的。
至於日前外匯占款的創新高，與央行公布的去年12月新增外匯儲備確實存在明顯的背離。一般地講，外匯占款一則來於央行在銀行間外匯市場收購外匯所投放的人民幣，一則是整個銀行系統收購外匯所形成的新增人民幣資產。鑒於當前中國實行意願結售匯制，這“額外”的121億美元很可能來於商業銀行。然而，去年12月份金融機構各項外匯存款新增40億美元，當月外幣貸款為37億美元。顯然，無法解釋去年12月份遠高於外匯儲備的外匯占款。那麼，去年12月份的難以解釋的外匯占款問題，很可能是國內金融機構的外匯理財等業務而導致的外匯占款增加問題，如金融機構利用外國資產為標的在國內進行人民幣投資，從而導致外匯整個金融機構外匯占款增加。由於目前金融機構的外國資產數據並沒有公布，因此尚很難做出印證；但這個可能性是相當大的。
市場對2010年全球經濟走勢的擔憂客觀上影響了國際資金的流向。從目前美歐等國家和地區公布的數據看，全球經濟出現二次探底的風險概率增強。這也增強了國際投資者在新興市場的避險要求。
總而言之，如果2008年9月中國國際收支出現了出超是危機下的國際市場自發行為，那麼2009年3月後國際收支再次出現入超則是各國財政貨幣當局雙寬松財金政策下的一種有形之手策動下的外溢行為（各國政府的目的是通脹式地刺激本國經濟的迂回生產，但無形中成為了新興市場國家資產價格泡沫的發酵劑）。而去年12月份中國國際收支表現出的出超則類似於2008年9月的市場自發的避險行為。
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